发布18年三季报，三季度单季业绩同比提升
　　公司于10月30日发布18年三季报：2018年前三季度实现营业收入17.85亿元，同比增长23.35%；实现归母净利润5.67亿元，同比增长41.38%；EPS为0.30元。18年第三季度实现营业收6.53亿元，同比增长1.43%；归母净利润2.00亿元，同比增长2.22%；EPS为0.11元。由于锌价下跌，公司业绩略低于我们此前预期。公司银漫矿山技改项目完成后，矿产产能持续提升，预计18-20年公司EPS为0.42、0.52、0.67元，维持公司“增持”评级。
　　锌价下滑影响毛利率水平，费用率环比略有提升
　　据亚洲金属网数据，三季度期间的锌价环比下降约10%；受到价格下滑等因素的影响，公司三季度单季的销售毛利率为62.72%，环比下降1.89个百分点，我们认为三季度单季营收下滑亦部分受锌价下跌影响。公司三季度单季销售和管理费用率环比略有上升，其中销售费用率0.29%，环比提升0.18个百分点；管理费用率为7.19%，环比提升0.47个百分点。报告期内公司非经常损益对利润的影响较低，前三季度共计-77.99万元。
　　多个矿山项目稳步推进，铜锡银多金属产销量同比增加
　　根据三季报，报告期内公司子公司银漫矿业2500吨/日铜锡系列技改工程完成且已达到设计要求，银、铜、锡金属产销量同比均有所增加，带动公司业绩同比增长。据中报，公司的子公司天通矿业选矿厂的改造工程正在按计划稳步推进；子公司荣邦矿业选厂、尾矿库安全设施设计已评审通过，选厂及尾矿库工程预计18年末建设完成并投产运行。公司多个矿山项目顺利推进，我们认为18-20年公司多金属产品的产能仍将持续提升。
　　拟以自有资金回购股份，彰显对公司发展信心
　　根据三季报，基于对公司未来发展的信心和对公司价值的判断，为进一步增强投资者信心，公司计划以自有资金通过深圳证券交易所交易系统以集中竞价交易方式回购公司部分社会公众股份，回购金额不超过人民币3.4亿元，回购价格不超过人民币8.5元/股。截三季末，公司累计回购股份3130.83万股，占公司目前总股本的1.67%，成交总金额为19987.58万元，我们认为回购股份显示了股东对公司中长期经营的较好预期。
　　产量持续提升，维持公司“增持”评级
　　三季度锌价下跌，预计18-20年公司营收分别为23.79、31.93、36.35亿元，归母净利润分别为7.76、9.77、12.52亿元，较此前调整幅度分别为-5.83%、-11.02%、-9.08%，对应当前PE为12、9、7倍。参考可比公司估值水平（18年PE均值16倍），给予公司18年PE14-16倍，对应调整目标价至5.88-6.72元（原为7.92-8.80元），维持“增持”评级。
　　风险提示：锌银等金属价格下跌；项目进度不及预期；矿山品位不及预期。

　　投资要点
　　事件：公司发布2018年半年报，2018年上半年实现营业收入11.3亿元，同比增长40.9%；实现利润总额4.9亿元，同比增长75.5%；实现归属于上市公司股东的净利润3.7亿元，同比增长78.5%。
　　锌精粉价格上升，子公司银漫矿业技改完成。公司2018上半年业绩大幅增长主要原因：（1）上半年公司锌精粉销售价格同比上涨，锌精矿均价同比增幅约10.1%。（2）公司子公司银漫矿业2500吨/日铜锡系列技改工程完成且已达到设计要求，银、铜、锡金属产销量同比增加。根据规划，银漫矿业技改工程完工后，银、铜、锡金属可分别增产40%、100％及100％。银漫矿业上半年净利润约2.5亿元，同比增169.4%。
　　产能逐步释放，未来业绩可期。除银漫矿业外，公司仍有多个项目产能待释放。子公司乾金达矿业设计产能为30万吨/年，预计于2018年年底前实现带水试车，2019年有望为公司带来2.5亿净利润。子公司天通矿业对选厂进行了部分技改，预计2018年下半年扩建工程竣工投产，该项目规划产能为30万吨/年。此外，公司子公司锐能矿业下的翁牛特旗大座子山铅锌矿设计产能为30万吨/年，目前处于基建阶段。
　　继续谋求多元化布局，增加资源储备。公司2018年7月收购铜都矿业49%股权，铜都矿业拥有昆明市东川大笑铅锌矿采矿权，目前正进行年采、选矿石量33万吨/年改扩建工作，预计将于2019年下半年投产。此外，公司目前正着力推进收购雪银矿业的资产重组事项，雪银矿业上半年营收约0.7亿，主营产品包括锌精矿、铜精矿和铅精矿，若能成功收购，有利于公司进一步推进多元化布局。
　　盈利预测与评级。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.45元、0.61元、0.76元，对应PE分别为16倍、12倍和9倍。公司所处行业估值均值18年为16.9倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：锌、银、铅等金属价格或大幅波动、产能释放或不及预期的风险。

　　发布18年半年报，利润持续改善
　　8月21日，公司发布18年半年报，报告期内公司共计实现营业收入11.32亿元，同比增长40.93%；实现归母净利润3.68亿元，同比增长78.50%，EPS为0.13元。公司18年二季度单季营收7.09亿元，同比增长49.76%；实现归母净利润2.49亿元，同比增长119.73%。由于铅锌价格下跌及产量释放低于预期，公司半年报业绩低于我们此前预期。公司银漫矿山技改项目完成后，矿产产能持续提升，预计18-20年公司EPS为0.44、0.59、0.74元，维持公司“增持”评级。
　　银漫矿山技改工程完成，实现多金属产销同比增长
　　根据中报，报告期内公司子公司银漫矿业2500吨/日的铜锡系列技改工程完成且已达到设计要求，银、铜、锡金属产销量同比有所增长。根据规划，银漫矿业技改工程完工后，银、铜、锡金属可分别增产40%、100％及100％，设计的年产量分别为210吨、5000吨、7500吨左右。公司子公司银漫矿业上半年实现营收5.66亿元，净利润2.46亿元，银漫矿业是国内最大的白银生产矿山，我们认为后续将成为公司利润主要的贡献来源。
　　乾金达等矿山项目建设稳步推进，后续产能有望进一步提升
　　根据中报，18年以来公司子公司乾金达矿业基础建设工作正在按计划稳步推进，预计于2018年年底前实现带水试车。子公司天通矿业上半年对选厂进行了部分技改，目前改造工程正在按计划稳步推进；子公司荣邦矿业选厂、尾矿库安全设施设计已评审通过，目前选厂及尾矿库施工进展顺利，预计本年末建设完成并投产运行。公司多个矿山建设投产在即，我们认为2019-2020年公司铅锌银等金属品种的产能仍有提升空间。
　　依托区域优质资源，矿山整合建设持续推进
　　根据年报，截止2017年，公司保有矿产储量中，白银超过1万吨，锌约270万吨，铅约64万吨，锡约22.3万吨，镍约为32.8万吨。公司矿山资源中具备多种伴生小金属，如钴、铂、金等，资源品类丰富。公司立足于旗下优质矿山资源，稳步推进相关矿山建设及运营工作，同时积极谋求多元化业务布局，增加资源储备，着力推进收购雪银矿业的资产重组事项，为打造公司核心竞争力夯实产业基础。
　　产量持续提升，维持公司“增持”评级
　　由于半年报业绩低于预期，且锌价下跌，出于谨慎下调产量和价格假设，预计18-20年公司营收分别为23.94、32.12、36.56亿元，归母净利润分别为8.24、10.98、13.77亿元，较此前调整幅度分别为-25.29%、-23.96%、-15.68%，对应当前PE为16、12、10倍。参考可比公司估值水平（18年PE均值16倍），由于公司白银贡献利润较多，给予一定估值溢价，给予公司18年PE18-20倍，对应下调目标价至7.92-8.80元（原为10.62-11.80元），维持“增持”评级。