中南建设地产与建筑协同并进，营收毛利率显著提升，首次覆盖，给予增持评级，预测2018-2020年的EPS为0.51、0.79、1.06元，增速为219%、55%、34%，考虑到公司未来业绩有高质量的增长，因此给予2018年15倍PE，给予目标价7.65元。
　　盈利改善明显，高毛利率项目保障未来业绩。公司以往房地产业务毛利率及净利润率水平均较低，但是随着高毛利率项目的结转，公司的毛利率从2017年的16.31%提升到2018年Q3的21.33%，净利率也从2017年的1.76%提升到2018年Q3的5.17%。截止目前公司有1,054亿元主要由已经销售还未结算的资源形成的预收账款，有关资源的利润率水平不低于前三季度结算项目，这也奠定了公司未来业绩增长的坚实基础。
　　土地投资强度大增，但负债率却在改善。今年以来公司积极拿地，2018年新增112个项目，土地投资强度维持在1.7倍左右。虽然截止2018年Q3有息负债比2017年增加5.1%，但是由于净利润和净资产增加快负债，公司的资产负债率和净负债率分别由去年底90.5%、275.5%下降到三季度末的89.9%、215.3%。表明公司偿债能力强、经营风险低，呈现出稳健、重质的发展。
　　催化剂：公司一直在引进优秀人才，推出股权激励+员工持股计划，强化收入与绩效相关性。
　　风险提示：房企融资调控继续收紧。

　　事件
　　中南建设发布2018年12月经营数据：
　　公司房地产业务2018年12月份实现合同销售金额206.6亿元，同比增长12%；销售面积178.4万平米，同比增长9%。1-12月份累计合同销售金额约1466.1亿元，同比增长52%；累计销售面积约1144.4万平米，同比增长32%。
　　点评
　　2018年全年销售金额增长52%。
　　中南建设12月房地产业务实现合同销售金额206.6亿元，同比增长12%；销售面积178.4万平米，同比增长9%；销售均价11581元/平米。从累计数据看，公司1-12月份累计合同销售金额约1466.1亿元，同比增长52%；累计销售面积约1144.4万平米，同比增长32%。
　　年底投资力度继续回升。12月公司在太仓、常州、南通、徐州、温州、绍兴、嘉兴、丽水、台州、西安获取11幅地块，新增项目计容建筑面积142.45万平米，总地价86.6亿元，占同期销售金额的42%，较前值继续提升4个百分点，拿地成本权益比例为47%，楼面均价6079元/平米，占同期销售均价的52%。公司土地储备充沛，截至2018年6月，公司共有258个项目，在建开发面积合计3133万平米，未开工面积合计2272万平米，以上半年销售面积计算，公司在手土地储备能够满足3-4年开发需求。
　　盈利大幅改善，业绩持续高速增长。2018年1-9月公司实现营业收入299.96亿元，同比增长57.71%；实现归母净利润12.67亿元，同比增长223.14%。公司业绩维持高速增长，主要由于公司盈利能力大幅改善。
　　2018年前3季度，公司销售毛利率21.3%，较去年同期提高3.5个百分点；其中房地产业务毛利率23.4%，较2017年末提高7.8个百分点。截至9月末，公司预收账款1054.25亿元，同比增长70.48%，为公司未来业绩增长奠定基础。由于公司近两年销售规模增长迅速，导致两项费用增速高于收入增速，但这实际是由于结算节奏不匹配导致。尽管如此，公司销售净利润率仍上升至5.2%，较去年同期提高2.7个百分点。
　　投资建议：中南建设近年来从上到下进行了系统性战略调整，正在发生重大变化，公司在优秀人才引进、激励加强的助力下运营效率持续提速。公司销售规模快速提升，业绩迎来快速释放期。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.56、1.09、1.88元人民币，对应PE分别为10.35、5.30、3.09倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险（棚改、调控、税收政策等）；融资环境变动（按揭、开发贷、利率调整等）；企业运营风险（人员变动、施工、拿地等）；汇率波动风险；棚改货币化不达预期。

　　一、事件概述
　　中南建设公布2018年12月经营情况，公司12月实现销售金额206.6亿元，同比增长12%；销售面积约178.4万平方米，同比增长9%。2018年1-12月公司累计销售金额约1466.1亿元，同比增长52%；累计销售面积约1144.4万平方米，同比增长32%。
　　二、分析与判断
　　销售增速保持稳健，环比大幅增长
　　公司12月单月实现销售金额约206.6亿元，同比增长12%，环比上升80%；销售面积约178.4万平方米，同比增长9%，环比上升92.7%；销售均价为11581元/平方米，环比下降6.6%。公司年底加大推盘力度，在去年12月销售高基数的情况下，单月销售金额依旧保持了一定的增长，展现出良好的销售能力。
　　拿地金额大幅增加，投资积极性提高
　　12月公司在绍兴、温州、丽水、常州等地新获取11个房地产项目，拿地金额为86.6亿元，创下半年以来单月最高拿地金额，较11月的43.6亿元，环比增长98.6%，年底公司的拿地意愿显著增强。
　　建筑业务良性发展，中标金额稳定增长
　　建筑业务在2018年12月份新承接27个项目，预计合同总金额31.8亿元，比上年同期增长2%；1-12月公司新承接项目预计合同总金额366.5亿元，比上年同期增长24%。建筑业务稳定发展，未来将有效增厚公司的整体利润。
　　三、投资建议
　　中南建设业绩高速增长，销售增速保持较高水平，土地储备丰富，可售结算资源丰富。预计公司18-20年EPS为0.58、1.01、1.56元，对应PE为9.9/5.7/3.7倍，公司近三年最高、最低、中位数PE分别为147.2/15.4/61.6倍，维持公司“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　房地产行业政策调控加剧，销售不及预期。

　　一、事件概述
　　12月4日，中南建设公告2018年11月经营情况，公司11月实现销售金额114.8亿元，同比增长46%；销售面积约92.6万平方米，同比增长46%。公司1-11月累计销售金额约1259.5亿元，同比增长62%；累计销售面积约966.1万平方米，同比增长38%。
　　二、分析与判断
　　销售增速保持较高水平，销售能力凸显
　　中南建设11月单月实现销售金额为114.8亿元，同比增长46%，环比下降2.8%；
　　销售面积为92.6万平方米，同比增长46%，环比下降3.2%；销售均价为12397元/平方米，较10月环比上升0.46%。公司单月销售金额增速依旧保持在较高的水平，在市场遇冷的情况下，均价小幅上升，销售能力凸显。
　　11月拿地金额回升，环比大幅增加
　　11月公司在贵阳、苏州、临沂等地新获取6个房地产项目，拿地金额为43.56亿元，创下半年以来单月最高拿地金额，较10月16.4亿元的拿地金额环比增长166%，公司拿地意愿有所增强。
　　建筑业务快速发展，中标金额大幅增加
　　建筑业务在2018年11月份新承接52个项目，预计合同总金额29.48亿元，同比上年同期增长377%；1-11月新承接项目预计合同总金额334.64亿元，比上年同期增长26%。
　　三、投资建议
　　中南建设业绩高速增长，销售增速保持较高水平，土地储备丰富，可售结算资源丰富。预计公司18-20年EPS为0.58、1.01、1.56元，对应PE为10.9/6.3/4.1倍，公司近三年最高、最低、中位数PE分别为147.2/15.4/61.6倍，维持公司“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　房地产行业政策调控加剧，销售不及预期。

　　事件
　　中南建设发布2018年11月经营数据：公司房地产业务2018年11月份实现合同销售金额114.8亿元，同比增长46%；销售面积92.6万平米，同比增长46%。1-11月份累计合同销售金额约1259.5亿元，同比增长62%；累计销售面积约966.1万平米，同比增长38%。
　　点评
　　11月销售规模同比增长46%。中南建设11月房地产业务实现合同销售金额114.8亿元，同比增长46%；销售面积92.6万平米，同比增长46%；销售均价12397元/平米，环比9月上升0.5%。从累计数据看，公司1-11月份累计合同销售金额约1259.5亿元，同比增长62%；累计销售面积约966.1万平米，同比增长38%。
　　投资力度有所回升。11月公司在威海、临沂、淄博、南充、贵阳、苏州获取6幅地块，新增项目计容建筑面积85.64万平米，总地价43.56亿元，占同期销售金额的38%，较前值提升24个百分点，拿地成本权益比例为78%，楼面均价5087元/平米，占同期销售均价的41%。公司土地储备充沛，截至2018年6月，公司共有258个项目，在建开发面积合计3133万平米，未开工面积合计2272万平米，以上半年销售面积计算，公司在手土地储备能够满足3-4年开发需求。
　　盈利大幅改善，业绩持续高速增长。2018年1-9月公司实现营业收入299.96亿元，同比增长57.71%；实现归母净利润12.67亿元，同比增长223.14%。公司业绩维持高速增长，主要由于公司盈利能力大幅改善。
　　2018年前3季度，公司销售毛利率21.3%，较去年同期提高3.5个百分点；其中房地产业务毛利率23.4%，较2017年末提高7.8个百分点。截至9月末，公司预收账款1054.25亿元，同比增长70.48%，为公司未来业绩增长奠定基础。由于公司近两年销售规模增长迅速，导致两项费用增速高于收入增速，但这实际是由于结算节奏不匹配导致。尽管如此，公司销售净利润率仍上升至5.2%，较去年同期提高2.7个百分点。
　　投资建议：中南建设近年来从上到下进行了系统性战略调整，正在发生重大变化，公司在优秀人才引进、激励加强的助力下运营效率持续提速。公司销售规模快速提升，业绩迎来快速释放期。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.56、1.09、1.88元人民币，对应PE分别为10.98、5.62、3.28倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险（棚改、调控、税收政策等）；融资环境变动（按揭、开发贷、利率调整等）；企业运营风险（人员变动、施工、拿地等）；汇率波动风险；棚改货币化不达预期。

　　前三季度归母净利润13亿元，同比增长223%
　　中南建设公布前三季度业绩：营业收入300亿元，同比增长58%；归母净利润13亿元，同比增长223%，对应每股盈利0.34元。
　　毛利率上行，财务费用显著下降。期内公司税后综合毛利率较去年同期上升5个百分点至18%（主要因结算项目毛利率改善），财务费用同比下降63%至0.8亿元（主要因利息资本化率上升），带动归母净利润同比大幅增长。
　　土储端延续高速扩张态势。期内公司新增土地储备1314万平方米，为当期销售面积的1.7倍，平均拿地成本约4200元/平方米，占同期销售均价的32%，仍处于行业中等偏低水平。
　　净负债率仍处高位，在手现金充足。公司期末净负债率较年中下行37个百分点至156%，但仍处于行业较高水平；在手现金216亿元，较年中增长13%，覆盖一年内到期有息负债1.4倍。
　　发展趋势
　　预计全年销售额达1400亿元。公司期内实现合同销售额/销售面积1027亿元/778万平方米，分别同比增长64%和37%。我们预计公司四季度月均销售额将超120亿元，全年累计销售额有望达到1400亿元，对应同比增速45%。
　　未来三年业绩迎来高速释放期。考虑到公司连续两年销售额实现同比翻番增长且利润率持续修复，我们预计公司将在未来三年迎来业绩集中释放期。根据公司股权激励计划业绩承诺，2018/2019/2020年归母净利润分别达20亿/40亿/70亿元，对应年均复合增长率126%。
　　盈利预测
　　我们维持公司2018/19年每股盈利预测0.56/1.09不变。
　　估值与建议
　　公司当前股价对应9.6/4.9倍2018/19e市盈率，维持推荐评级，下调目标价11%至7.24元（主要因市场对高杠杆标的风险偏好降低），新目标价对应12.9/6.6倍2018/19年目标市盈率和35%的上行空间。
　　风险
　　核心布局城市调控政策加码，融资环境超预期收紧。

　　投资建议
　　我们上调中南建设评级至推荐，上调目标价至8.15元，较当前股价有43%的上行空间。理由如下：
　　回归地产主业，业绩迎高速释放期。公司历经2016、2017年战略调整（重心重回地产开发主业，销售连续两年翻番，剥离区块链业务），于今年进入业绩爆发周期。2018年上半年公司实现归母净利润9.3亿元，同比增长180%。根据公司期权激励计划，2018/2019/2020年归母净利润预计分别达到20亿/40亿/70亿元，对应年均复合增长率126%。
　　销售持续高增长。2018年上半年实现合同销售额652.5亿元，同比增长44%，销售面积520.3万平米，同比增长20%。预计全年将实现销售额1400亿元，对应同比增速45%，依然维持行业较高水平。
　　积极补充土储资源，总货值充裕。公司18年上半年新增土储1138万方，同比增长110%，相当于同期销售面积的220%。当前在建及未开工面积合计5405万方，对应货值6777亿元，相当于公司今年预计销售规模的5倍。
　　现金稳增，净负债率显著下行。公司期末在手现金较年初增长34%至192亿，一年内到期有息负债增长12%至146亿，短期偿付压力不大。净负债率较年初下降40个百分点至193%，在经历连续三年攀升后首度下行。
　　我们与市场的最大不同？我们认为公司在销售和利润双轮高增长的情况下，仍能维持相对稳健的财务端表现。风险收益具备吸引力。潜在催化剂：远高于行业水平的业绩增长。
　　盈利预测与估值
　　我们上调公司2018/19e每股盈利预测67%/61%至人民币0.56/1.09元，当前股价对应10.2/5.2倍2018/19e市盈率。上调评级至推荐并上调目标价12%至8.15元，较当前股价有43%的上行空间。新目标价对应14.6/7.5倍2018/19e目标市盈率，较NAV折让55%。
　　风险
　　重点布局城市调控加码，销售低于预期。

　　事件：8月14日，公司公告2018年半年度报告：实现营业收入153.16亿元，同比增长20.89%，实现归属上市公司股东净利润9.27亿元，同比增长180.08%；实现每股EPS0.2499元，同比增长180.16%。
　　业绩大跨步：1）业绩大幅增长180%：上半年公司实现营业收入153.16亿元，同比增长20.89%；实现归属于上市公司股东净利润9.27亿元，同比增长180.08%；其中营业收入的增长主要源于报告期内结算项目较多；归属上市公司股东净利润的增长既得益于期内净利率的提升，同时受益于合作项目的利润分配带来的投资收益的增长（期内投资收益2.59亿元，同比+454.09%，占归属上市公司股东净利润比例为28%）。2）毛利率与净利率均有改善：报告期内，公司销售毛利率22.23%，较上年同期提升5.59pct，其中房地产结算毛利率24.35%（提升6.68pct）、建筑施工毛利率12.83%（略微提升0.69pct）、物业酒店及其他毛利率35.60%（提升1.50pct）。报告期内，公司三费比例中销售费用率、管理费用率有较大提升（分别提升1.9pct、1.2pct），财务费用率下降（收缩0.7pct）；但受益于毛利率的较大改善，整体销售净利率较上年同期提升3.67pct至6.66%。3）偿债能力强：报告期末，公司资产负债率89.86%，较上年同期提升1.86pct，但从剔除预收款后的资产负债率看，仅为41.19%，较上年同期收缩7.21pct。从期限结构上看，一年内到期的非流动负债及中短期借款占比为25.63%，较为可控。报告期末，公司在手现金191.82亿元，同比增长72.10%，货币资金/(一年内到期非流动负债+中短期借款)为130.95%，偿债能力强。
　　预收款锁定率301.65%：1）业绩锁定强：报告期末，公司已售未结预收款921.62亿元，同比增长73.58%（提升32.64pct），预收款/17年营收为301.65%，预收款锁定率高。2）货源充足、补货面积/上半年销售面积为2.19：上半年公司新增项目80个，规划建筑面积合计1138万平方米；结合公司月销公告数据，上半年补货总成本240.64亿元，补货均价为2114.59元/平米，补货总价/上半年销售额为36.88%，补货面积/上半年销售面积为2.19，补货均价/销售均价为16.86%，可见公司在报告期内拿地力度较大，但补货成本相对较低。公司主要聚焦长三角、珠三角和京津冀都市圈，并对内地核心城市的战略布局进一步完善，截至期末持有项目258个，在建开发面积合计3133万方，未开工面积2272万方，为公司未来业绩增长奠定基础。
　　投资建议：公司17年以逐步引进明星经理人及管理团队，经营管理新气象，管理能力及效率逐步提升；作为深耕三四线城市的长三角区域房企，公司逐步向一、二线挺进，兼顾深耕与扩张，资源充足、销售提速。我们按照首次授予扩大股本，预计公司18-20年公司EPS为0.52、1.00、1.31，给予“增持-A”评级，6个月目标价7元。
　　风险提示：房地产市场不及预期、政策调控因素、公司经营不达预期

　　事件
　　中南建设发布2018年7月经营数据：公司房地产业务2018年7月份合同销售金额140.9亿元，同比增长135%；销售面积101.2万平米，同比增长74%。1-7月份累计合同销售金额约793亿元，同比增长55%；累计销售面积约621.5万平米，同比增长27%。
　　点评
　　7月量价齐升，推动销售金额高增135%。中南建设7月房地产业务实现合同销售金额140.9亿元，同比增长135%；销售面积101.2万平米，同比增长74%；销售均价13923元/平米，价格较6月提升1843元/平米，量价齐升带动单月销售增速再提升。从累计数据看，公司1-7月累计合同销售金额约793亿元，同比增长55%；累计销售面积约621.5万平米，同比增长27%。
　　拿地稳健，楼面均价保持低位。7月公司在烟台、南通、绍兴、宁波获取了5幅地块，新增项目建筑面积总47.08万平米，总地价16.73亿元，楼面均价3556元/平米，占同期销售均价的26%；从累计数据看，1-7月公司新增项目总建筑面积达613.8万平米，总地价257.4亿元，占同期销售金额的32%；拿地楼面均价下降至4193元/平米。公司年初以来新增项目主要布局在二三线城市，其中二线城市、三线城市拿地成本占比分别为29%、71%，从城市布局来看，新增项目多布局在一二线城市周边区域和长三角热点区域。
　　变革正在发生，公司业绩已然迎来释放期。公司之前公告预计2018年1-6月归母净利润同比增长160%-180%，基本每股收益约0.23元-0.25元，对应归母净利润总额约8.61—9.27亿元，上半年归母净利润已经超过2017年全年水平。我们认为，公司业绩快速增长是近年来战略转型的必然结果，未来随着激励机制的进一步完善，公司运营效率及盈利能力将得到进一步提升，未来业绩释放可期。
　　投资建议：中南建设近年来从上到下进行了系统性战略调整，正在发生重大变化，公司在优秀人才引进、激励加强的助力下运营效率持续提速。公司销售规模快速提升，业绩迎来快速释放期。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.47、0.72、0.95元人民币，对应PE分别为11.6、7.6、5.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险（棚改、调控、税收政策等）；融资环境变动（按揭、开发贷、利率调整等）；企业运营风险（人员变动、施工、拿地等）；汇率波动风险；棚改货币化不达预期。

　　投资要点：
　　2018年7月18日，公司公告发布《江苏中南建设集团股份有限公司2018年股票期权激励计划（草案）》。本激励计划采取股票期权激励方式，股票来源为公司向激励对象定向发行的本公司股票，拟发行股票期权数量为23260万份，约占公司目前总股本37.10亿股的6.27%。其中首次授予2.16亿份，约占公司目前总股本的5.82%，占本激励计划股票期权授予总数的92.78%；预留1680万份，约占公司目前总股本的0.45%，占本激励计划股票期权授予总数的7.22%。每份股票期权在满足行权条件的情况下，拥有在有效期内以行权价格购买1股公司股票的权利，首次授予的股票期权的行权价格为6.33元。
　　激励计划的业绩增速要求高。本激励计划授予的股票期权覆盖范围较广，包括公司董事、高级管理人员以及产业集团经理层、战区董事长、总经理,首次授予共计49人。本激励计划授予的股票期权，行权考核年度为2018年、2019年、2020年。根据本激励计划的行权条件：2018-2020年经审计合并报表归属于上市公司股东的净利润较2017年增长率分别不低于240%、560%、1060%，由此，上述行权的业绩要求对应的公司2018-2020年净利润同比增幅分别为240%、94.1%、75.8%（对应公司2018-2020年归母净利润20.49亿元、39.78亿元、69.91亿元），对未来业绩增速要求高。同时，激励计划对个人业绩考核要求是：激励对象只有在上一年绩效考核满足条件的前提下，才能行使当期权益，具体比例依据激励对象个人年度绩效考核结果确定。
　　我们预计2018-2019年公司地产结算收入分别为434.31亿元、815.15亿元（两年合计结算1249.5亿元，小于公司2016-2017年地产销售额373.1亿元、963亿元的合计值1336亿元，即过去两年的销售额可以满足未来2年的结算需求）。
　　投资建议：地产和建工双轮驱动，高周转进军大型开发商，维持“优于大市”评级。公司是中南集团旗下地产开发和建工平台，旗下中南置地2017年销售额963.2亿元位居中国地产企业18名，2017年底未结建面3629万平。旗下中南建筑2017年位居中国建筑企业第8名，拥有建筑总承包特级资质。假设本激励计划拟发行股票期权数量23260万份全部实现行权，则对应新增加股票流通23260万股，则公司总股本将变更为39.42亿股。在考虑期权行权下我们预计公司2018-2019年EPS是0.52元和1.01元（不考虑期权行权下的EPS是0.55元和1.07元），对应RNAV是12.55元。参考同行业公司估值水平，给予公司2018年0.5折RNAV和14倍PE，对应的合理价值区间为6.28—7.28元，维持公司“优于大市”评级。风险提示：公司面临政策调控以及销售不及预期的风险。